药品流通业集中提高 10股静待爆发

药品流通业集中度有望继续提高

　　商务部在近日发布的《2011年药品流通行业运行统计分析报告》中指出，未来5年，全球药品市场将保持增长态势，市场规模预计年均增长8%左右，药品流通行业产业集中度和流通效率将继续提高。随着2012年国内医改继续向纵深发展(000001,股吧)，药品市场需求将出现结构性扩大。

　　中国证券报记者6月23日从多位医药界人士处了解到，今年二季度以来医疗机构回款和政府扶持的到位相对及时，促进了医药业开始从低谷回暖，预计将助推流通行业盈利状况的改善。

　　区域市场竞争趋于激烈

　　数据显示，去年以来国内药品流通规模保持较快增长，但是行业效益水平并不乐观。2012年一季度，医药商业营业收入合计同比增长29.25%，仅次于医疗服务板块，但是当期净利润合计同比下降14.07%，仅好于化学制药板块。业内人士表示，医药生物行业的总体盈利状况影响了医药流通业的盈利走势。数据显示，生物医药板块一季度营业收入同比增长20.30%，但净利润仅同比微增1.38%，行业的低迷打击了中间流通环节的盈利。

　　尽管如此，医药流通业趋于白热化的竞争态势并未削弱，行业巨头的市场割据更加激烈。商务部最新数据显示，2011年前100位药品批发企业主营业务收入占同期全国市场总规模的73%，同比提升3%。前10位企业主营业务收入占百强的62.5%。其中，国药集团、上药集团和华润医药三大巨头占百强主营业务收入比重同比提高7.6%。

　　商务部《2011年药品流通行业运行统计分析报告》认为，行业结构调整提速，跨区域兼并重组方兴未艾，大企业向二三线城市和基层医疗市场扩张迅速，逐步形成了国药集团、上药集团、华润医药及九州通(600998,股吧)为代表的全国性药品流通集团。

　　民营流通企业业务发展势头强劲，且经营效率被看好。商务部数据显示，规模以上药品流通企业中，国有及国有控股企业主营收入占行业直报企业总收入的59.5%，利润占比则为54.2%；股份制企业主营收入占行业总收入比22.8%，但利润占比达26.8%。在已披露业绩预告的医药商业企业中，瑞康医药(002589,股吧)(002589)、嘉事堂(002462,股吧)(002462)、浙江震元(000705,股吧)(000705)预计2012年中期业绩有超过50%的增幅。主营业务强劲的九州通(600998)二季度以来的股价累计涨幅达到33.16%，居同板块涨幅首位。

　　流通信息化投入骤增

　　药品流通行业市场格局的变化同时促进了行业信息化投入的提升。2011年，信息系统建设投入较上年增长34.8%。商务部对此表示，跨省集团公司收购重组活跃，信息系统整合投入加大，是信息化建设投入快速增长的主要原因。

　　据介绍，在现代医药物流建设方面，全国性物流配送网络已经进入密集建设期。大中型药品流通企业在加快省级物流中心布局的同时，将重要节点放在了具有战略地位的地级市上。部分药品流通企业开始提供供应链一体化解决方案，推进分销商内容管理系统与医院信息系统的前置对接，实现中心药库的自动补货和相对零库存管理，提高了医院药品流转效率，降低了药品损耗和物流成本。

　　这是因为进销差价不再是可靠的主要盈利来源。《报告》表示，这一模式会受到国家基本药物制度、招标政策以及药品降价的挑战，行业毛利率会进一步压缩。事实上，这种挑战逐步得到印证。数据显示，2011年以来过半数A股医药商业企业毛利率出现环比下滑，国药股份(600511,股吧)(600511)、南京医药(600713,股吧)(600713)、上海医药(601607,股吧)(601607)毛利率均有一定程度下降。

　　药品流通业商业模式的创新因而加快。其中互联网药品电子商务呈快速发展态势。2010年获得批准开展互联网药品交易服务的企业有18家，2011年达到54家，服务范围包括向个人消费者提供药品、与其他企业进行药品交易和第三方交易服务平台。商务部《报告》表示，预计今后一段时间，医药电子商务将是流通行业热门话题。

　　从变革与创新中寻找医疗行业黄金机遇

　　医药行业一直被誉为"牛股的摇篮"，但近两年的深度调整让投资者屡屡神伤。要在医疗行业里自如航行，寻找到好公司并避开雷区，考验的是投资能力和市场敏感度。融通医疗保健行业基金的拟任基金经理吴巍懂医药更懂投资，他曾任药品工程师，拥有19年证券从业经历，是目前国内唯一从事过医药研究、在上市医药公司工作过、又有基金管理经验的医疗行业基金经理。

　　作为目前市场上第四只医药行业基金，融通医疗保健行业在发行时点上具有估值优势。截至6月中旬，医药板块市盈率已降到21倍（2012年），处于10年来较低水平，正是布局的好时机。

　　一个没有"天花板"的行业

　　优秀的企业往往孕育在前景广阔的行业中。吴巍认为，医疗保健行业就是一个看不到"天花板"的行业，是有基石的朝阳产业，也是个需求不断释放的行业，正生机勃勃。

　　据吴巍介绍，目前中国是全球第三大医药市场，到2013年，中国有望超越日本成为全球第二大医药市场，在全球的市场份额有很大的提升空间。从市值来看，在美国，医疗保健上市公司的总市值约为1.7万亿美元，占所有上市公司总市值的比例为9.6%；而在中国，目前医疗保健上市公司总市值为1万亿元，占所有上市公司总市值的比例只有4.33%，存有较大发展空间。

　　"中国社会老龄化和城镇化的加速促使医药消费升级，加上疾病谱的变化，都为医疗保健行业带来巨大动能。"吴巍分析道。

　　Wind数据显示，自2010年11月高点以来，经过1年半的调整，截至6月中旬，医药板块市盈率已经降到21倍（2012年），较过往的估值水平已有大幅回落，估值溢价率也处于历史中位水平附近。截至6月18日，申万医药生物行业指数推出以来累计涨幅为277%，是同期上证指数涨幅的4倍。"目前不少一线医药股的业绩增长前景比较确定，估值合理，具有较好的安全边际。"吴巍表示，这个行业具备较好的成长性，这一行业还将不断涌现出牛股，甚至可能诞生"巨无霸"。

　　从变革和创新中寻觅机会

　　"这一行业的超额收益将来自于变革与创新所带来的机会，正是我孜孜以求、积极探寻的东西。 "吴巍表示。

　　吴巍具体分析道，医药行业的变革机会主要来自于两个方面。第一是行业集中度提升所带来的机会，目前中国有5000多家医药企业，行业集中度非常低，但随着国家药品质量标准和生产标准的提高，以及行业本身发展的规律，行业集中度会逐步提升，一些优势企业会因为份额提升得到发展壮大的机会；而另一个机会来自于新的医疗需求的挖掘，比如国家鼓励民营经济进入医疗领域，将催生更多需求，给行业发展带来新机遇。 变革机遇也来自国家医疗政策改革机遇。中国"以药养医"情况非常普遍，目前国家已开始从311家县级医院开始试点取消"以药养医"，未来范围还将逐步扩大。吴巍表示，取消"以药养医"，是公立医院改革中重要的一部分，将给整个医药行业生态环境将带来很多变化。

　　第一，会使医药行业集中度快速提升，一旦药品利益链不存在，未来医生更注重劳务价值和专业水准的体现，药品的重复生产将减少；第二，未来医院药房可能会由社会第三方运作，将给医药商业企业带来很大机会，促进医药商业集中度快速提升；第三，中国未来会慢慢引入药物经济学概念，将鼓励并催生出更多具备较高性价比的新药，创新、满足差异化需求的企业将获得较好机会。

　　吴巍认为，中国医药行业公司的创新空间很大，这种创新不仅是指产品的创新，还包括组织结构和模式创新。如医院管理集团、第三方外包等多种商业模式涌现，从而推动企业以及行业的成长。不过，他表示，目前中国有些药企是为了创新而创新，研发和市场脱节。只有能带来商业机遇的创新，或是在疗效方面与过往的产品显著不同的创新，才具有长期投资价值。

　　近年也有不少医药上市公司与国际大企业合作，引起市场关注。吴巍认为，若这种合作只是涉及药品生产的中低端环节，对药企只是阶段性改善作用。因为药企的核心价值是专利和新药，只有真正把这些核心控制权掌握在自己手上的药企才能做大做强，一飞冲天。

　　此外，吴巍还表示，在医药细分领域，最看好品牌中药、生物制药和化学制剂类的创新公司，医疗服务、医疗器械等行业也将有投资机会。他尤其看好医疗服务上市公司，尽管医疗服务公司投资标的少，但由于未来行业空间大，能够享受估值溢价。

　　选牛股避雷区

　　吴巍是医疗保健投资领域的全能选手，有扎实的学科背景，还有实业、研究和投资三方面的实战经验。19年磨炼也让他具备了深厚经验和市场敏感度，有助于挖掘出牛股，远离"黑天鹅"。

　　吴巍上大学和研究生的生涯都在武汉大学生物科学院度过，毕业后在丽珠集团(000513,股吧)(000513)从事生物制药领域研究，拥有5年扎实的实业从业经验。他1998年正式步入证券市场，2003年加盟融通基金，先是医药行业研究员，然后任研究部副总、研究部总监。他成为市场唯一一位在医药行业有学科背景、有实业、研究、投资和基金管理实战经验的医疗保健行业基金经理。

　　正是在这样的投资理念和投资经验下，吴巍对医疗行业有着和别人不一样的认识。他偏爱有清晰的市场前景、产品研发能力突出的企业，而不是"说故事"的公司。"一家好的医药公司需要具备很多素质，不仅要有好的产品、好的研发，产品本身要符合未来老龄化和疾病谱变化的大环境，还需要拥有较好的企业治理架构和持续创新能力，以及渠道推广能力。"

　　吴巍认为，选择未来"牛股"要从三方面考察：一看公司所从事的细分领域未来机会大不大；二看所从事的业务是不是填补了需求，有无增加值；三是看商业模式是否有效，是否能被快速复制。他表示，医疗保健行业股票可分为价值类股票和成长类股票，如价值型的医药股特点是盈利稳定性强，更适合做波段操作，股价驱动因素是"业绩成长+行业景气"，而成长型医药股的股价驱动因素是"创新+快速渗透+提价"。

　　去年药品流通行业企业兼并重组提速

　　据国际商报报道，近日商务部发布《2011年药品流通行业运行统计分析报告》，对药品流通行业整体规模，药品批发和零售企业购进、销售、库存、经营等情况进行了统计分析，并对行业发展趋势进行了预测。

　　《报告》指出，2011年，药品流通行业在《全国药品流通行业发展规划纲要（2011~2015年）》的引导下，积极推进经济结构调整和发展方式转型升级，企业兼并重组提速，市场集中度、流通效率和管理现代化水平进一步提升，药品批发企业主动由传统的药品批发商向医药健康产业服务提供商转型；药品零售企业着力进行战略调整，积极应对困难和挑战，加快发展连锁经营，有效促进了市场竞争力的增强。

　　

　　2011年我国药品流通行业销售总值同比增长23%

　　商务部２１日发布的数据显示，２０１１年我国药品流通行业销售总值达到９４２６亿元，扣除不可比因素，同比增长２３％。其中，药品零售市场销售规模达１８８５亿元，增幅稳定在２０％左右。

　　统计显示，２０１１年全国药品流通直报企业主营业务收入为６５６８亿元，同比增长２３％；实现利润总额１５２亿元，同比增长１７％；平均毛利率７．２％，同比下降０．４个百分点；平均利润率２．２％，与上年持平（平均净利润率为１．６％，同比下降０．３个百分点）；平均费用率为５．３％，同比下降０．２个百分点。

　　从销售结构看，药品类销售占主导地位。在七大类医药商品销售中，药品类占销售总额的７６．２％；其次为中成药类，占１５．２％；中药材类占２．９％；医疗器械类占２．７％；化学试剂类占０．５％；玻璃仪器类占０．１％；其他类占２．４％。

　　按销售对象分类。２０１１年，对批发企业销售额为４１４７亿元，占销售总额的４４．０％，与上年基本持平；纯销（包含对医疗终端、零售终端和居民的销售）５２７９亿元，占销售总额的５６．０％，与上年基本持平。

　　国家基本药物销售增幅较快。２０１１年参与国家基本药物配送的药品批发直报企业国家基本药物配送总额为５８３亿元，比上年增长２４％，增速比上年提高４个百分点。

　　农村市场稳步增长。２０１１年全国七大类医药商品销售中，对农村销售额为１４６１亿元，扣除不可比因素，比上年同期增长２７％，增幅提高了约４个百分点，农村用药需求进一步增加。

　　截至２０１０年底，全国共有药品批发企业１．３５万家；零售药店门店总数３９．９万多个，其中药品零售连锁企业２３１０家，下辖门店１３．７万个，零售单体药店２６．２万个。

　　广发证券(000776,股吧)：药品流通环节改革进入深水区 精选个股（附股）

　　近日国家发展改革委办公厅发布《关于加强药品出厂价格调查和监测工作的通知》，强调认真做好药品出厂价格调查，加强药品出厂价格监测，采取措施保证调查和监测工作落实到位。

　　政策背景：流通环节改革的配套政策

　　本次通知是去年年底公布的《药品出厂价格调查办法（试行）》和准备实施的药品流通差价率管理文件的配套政策。从政策层面看，医药流通体制改革在经历"两票"、"三控"的实践探索后，国家发改委已经不局限于最高零售价的管理，开始从出厂价等环节干预药品定价，流通环节的调整成为发改委调整价格的重要策略，药品流通环节改革进入深水区。通知要求，对不按规定报送出厂价格信息、或出厂价格与中标价格差距过大的，价格主管部门不公布其在医疗机构的零售价格，并及时将有关信息通报当地药品招标采购机构，建议取消其中标资格。

　　长期判断：流通环节改革成功与否依赖于公立医院改革进展

　　中国药品流通环节存在的诸多问题，其根源在于公立医院目前的制度性扭曲。我们始终认为，如果公立医院的制度设计没有大面积突破，同时又存在数量众多的中小药企，则流通环节的改革只会推动代理制的部分转型，难以触及根本性问题。以公立医院改革为前提、辅以流通环节改革，才可能标本兼治地解决这一行业性难题。

　　代理制需要转型，佣金制逐步浮出水面

　　在目前的产业链环境下，我们认为药品流通环节改革不会终结代理制销售模式，只会改变代理制的表现形式，如果政策严格执行：（1）传统的底价代理模式面临逐步的转型，或许形式上将转为"高价开票"，以往的过票行为将演化为其他操作模式，产业链各个参与环节将视其议价能力而承担一定的成本；（2）佣金制有可能成为有竞争力的代理模式之一。佣金制销售是指代理人承担药品临床推广工作，根据约定从药厂获得佣金提成。代理商在法律上与厂商是纯粹的代理关系。

　　直营制企业不受影响，代理制企业面临考验

　　纯粹的直营制企业不受影响；如果竞争对手是代理制企业，则有可能受益。代理制企业面临考验，分情形影响程度各异：（1）普药产品市场竞争激烈，流通环节差价不大，受出厂价调查的影响很小；（2）新药产品在底价代理模式下，流通环节费用率往往较高，如果企业积极转型，有望抵御政策风险，相反将面临较大挑战。

　　风险提示

　　1、各地招标价格下降超预期、药品价格调整超预期。2、发改委及其他部委出台更为严格的行业政策。

　　投资建议：精选个股，收获分化中的成长

　　从终端需求角度看，我们看好行业的长期持续增长。投资策略方面，我们建议精选个股，收获分化中的成长。维持重点推荐以下几条主线的公司：①最可能在类消费市场成功的公司：东阿阿胶(000423,股吧)、云南白药(000538,股吧)、江中药业(600750,股吧)、仁和药业(000650,股吧)、汤臣倍健(300146,股吧)、华润三九(000999,股吧)；②可能产生中国重磅炸弹的公司：恒瑞医药(600276,股吧)、华东医药(000963,股吧)、人福医药(600079,股吧)、双鹭药业(002038,股吧)、天士力(600535,股吧)及康缘药业(600557,股吧)；③可能成为细分行业整合者的公司：康美药业(600518,股吧)；④我们也关注国际化进程中可能受益的公司：海正药业(600267,股吧)等；⑤提示政策层面利好的子行业：疫苗、医疗服务。

　　

　　瑞银证券：医药流通行业被低估的行业性机遇

　　医疗流通行业的低利润率为行业重组提供了条件

　　目前整个医药流通行业的格局导致整个行业在过去几年毛利率不断下跌,整个行业平均净利润率不到1%,这种格局在之前的美国和日本也出现过,我们的实证证明,医药流通行业的低利润率为整合和兼并提供了条件。

　　十二·五规划的定位以及目前各大公司的未来战略使行业整合成为趋势

　　十二·五规划明确提出了医药流通企业的整合要求,这个要求是改变医药流通乱象的必然要求,同时目前看来各家大型国有流通企业都为整合准备了充足的现金流,使得这个行业的整合成为大势所趋。

　　行业整合为医疗流通行业带来新的市场结构,颠覆行业的低利润率状况

　　完成整合之后,中国市场上的模式将会形成众多医药公司,少数流通大企业,众多医院药店的商业业态,这种业态决定了医药流通企业的利润率有可能大幅上升。因此,我们认为目前医药商业企业的价值在很大程度上被低估。

　　

　　丽珠集团:业绩筑底 恢复性增长可期

　　丽珠集团 000513 医药生物

　　研究机构：兴业证券(601377,股吧)分析师：王晞，项军 撰写日期：2012-05-27

　　参芪扶正注射液延续快速增长。参芪扶正注射液是公司的主导产品,2011年实现销售收入6.26亿元,同比大幅增长83.4%,该产品爆发式增长的原因有:1)去年销售方面结算方式有变化,自主营销的比重增加,贡献了收入的主要增量;2)扣除结算方式的变化,预计参芪扶正去年同比增长20%多,从样本医院的数据来看,2011年丽珠利民制药的参芪扶正注射液销售收入为2.48亿元,同比增长15%。参芪扶正采取自主销售和代理相结合的营销模式,2011年之前代理比例高达50%以上,随着结算方式的改变,去年开始代理比例持续下降,预计今年还有一部分从代理向自主营销的转变,但比例可能没有去年大。公司2011年销售费用大幅增加3.23亿元,销售费用率从2010年的23.8%提升至2011年的30.7%,主要也是结算方式变化所致(除了参芪扶正,其他产品也有类似的情况)。不考虑结算方式变化的因素,预计今年一季度参芪扶正增长20%多,延续快速增长。

　　抗生素原料药基本见底。公司的原料药2011年7.8亿元的收入,其中抗生素原料药大概4个亿,受抗菌药物分级管理办法的政策影响,去年亏损了5000万左右,而2010年该业务赚了5,000多万,同比之下对2011年的增速影响较大;抗生素制剂2011年销售收入接近3亿元,同比小幅下滑,但对利润仍然有正贡献。除了抗生素原料药,公司还有其他一些特色原料药,如普伐他汀、美伐他汀、枸橼酸铋钾等,2011年贡献利润4000-5000万元,基本能弥补抗生素原料药的亏损。由于抗生素行业的大环境仍未有实质性改观,我们预计今年公司的抗生素原料药还会继续亏损,但相比2011年亏损额度应该不会继续扩大,可以说已基本见底企稳。

　　促卵胞素快速增长,抗病毒颗粒毛利率有望提升。除了参芪扶正外的其他产品,预计丽珠得乐2011年收入超过1亿元,基本不增长,2012年估计增速也不快,将来不是公司主要的增长点;促性激素系列产品增长很快,2011年实现销售收入3.3亿元,同比增长48.9%,其中促卵胞素的收入超过1亿元,即使扣除自主营销比例上升的因素,预计实际增速也在50%以上,2012年该产品有望延续30%以上的高增长;抗病毒颗粒由于2010年去库存大幅下滑,2011年实现恢复性增长,预计今年增长平稳,但毛利率可能会有提升,因为过去使用川方,成本很高,现在部分地方改成了国标方,不需要再用一些贵重药材,预计毛利率可以提升10个百分点以上。其他产品中,血栓通去年收入接近4000万元,今年预计能增长20%以上。

　　新产品亮丙瑞林值得期待。除了参芪扶正、丽珠得乐、抗病毒颗粒等老产品,公司近几年也陆续上市了多个新产品:鼠神经生长因子(NGF)、醋酸亮丙瑞林微球、艾普拉唑等。公司的NGF是2011年初获批的,同类产品中要晚于苏肽生(舒泰神(300204,股吧)的主导产品),由于近几年各省市招标进度缓慢,公司的NGF目前只进入了少数几个省份的招标,2011年仅实现300万元左右的销售收入,今明两年该产品主要的目标还是陆续进入各个省市的招标;亮丙瑞林是公司的首仿产品,原研厂家是日本的武田制药,2010年亮丙瑞林全球的销售额接近30亿美元,国内市场还处于培育期,预计2011年丽珠的亮丙瑞林销售收入为3000万元左右,今年有望延续50%左右的高增长;艾普拉唑是公司原研的一类新药,2008年上市,现已进入9个省市的地方医保,2011年销售收入超过1000万元,预计今年的收入能接近2000万元。

　　单抗研发费用影响不大。公司目前于健康元(600380,股吧)合作研发单抗产品,计划总投入为10亿元,两家公司各承担50%。就今年而言,由于在研的单抗产品处于临床前期阶段,预计该项目的研发支出不大,仅为1000多万元。此外,公司去年新增2000万元的资产减值,有多重因素的影响,预计今年资产减值的金额不会继续增加。

　　盈利预测。我们预估公司2012-2014年EPS为1.49、1.80和2.16元,我们认为公司的业绩已于去年见底,今年有望实现恢复性增长,而且去年全年业绩基数前高后低,公司下半年增长加速将是大概率事件。公司目前动态估值不足16倍,市值不到70亿元,有较高的安全边际,我们给予"增持"评级,建议关注。

　　风险提示。公司的销售费用率可预测性较低。

　　瑞康医药:业务重心逐步西进,横向扩张带动纵深合作

　　瑞康医药 002589 医药生物

　　研究机构：瑞银证券 分析师：季序我 撰写日期：2012-06-21

　　我们预计12-14扣非后EPS1.2/1.58/1.89元,估计今年上半年利润同比增速40-45%,属于经得起中报业绩考验的公司,根据12年30倍PE得到目标价36元,得到瑞银VCAM估值35.6元(WACC7.4%)的支持,维持"买入"评级。

　　嘉事堂:北京医改的确定受益者

　　嘉事堂 002462 医药生物

　　研究机构：中银国际证券 分析师：王军撰写日期：2012-05-31

　　嘉事堂主营医药批发、连锁零售以及医药第三方物流配送业务等医药商业。

　　公司的医药商业依托于现代物流,专注于北京地区,在北京地区有较为明显的竞争优势。受益于北京地区医改,公司的医院药品配送业务迅猛发展;

　　公司的第三方物流配送业务发展迅速,市场空间巨大;公司的药品零售业务今后有望受益于公立医院"医药分开"。

　　浙江震元:1季度快速增长,中报预增50%~100%

　　浙江震元 000705 医药生物

　　研究机构：招商证券(600999,股吧)分析师：李珊珊，徐列海 撰写日期：2012-04-28

　　公司公布2012年1季报:收入、净利润分别同比增长14.3%和33%,财务费用同比增加180余万元给业绩造成一定压力。我们认为,定向增发项目能够进一步提升公司工、商业的盈利水平和竞争能力并降低财务费用压力,震元制药的激励基金考核标准较高(2012~2014年度净利润增速分别不低于65%、50%、33%),硫酸奈替米星原料药再次通过德国GMP认证有利于公司原料药出口规范市场。

　　我们维持盈利预测:预计2012~2014年公司实现EPS分别为0.36元、0.48元、0.64元,分别同比增长41%、36%、33%,对应PE为36倍、26倍、20倍,维持"审慎推荐-A"的投资评级。

　　1季度业绩基本符合预期,但财务费用上升明显。2012年Q1公司实现收入5.1亿元,同比增长14.3%;净利润1129万元,EPS0.09元,同比增长33%,基本符合我们在1季报前瞻中EPS0.10元的预期;每股经营性现金流0.14元,同比增长127%,现金流情况大幅好转;毛利率12.9%,同比增长0.8个pp,近四个季度都维持在较高水平,表明公司的成本控制和价格维护能力有所上升;一季度财务费用达到282万元,同比增长189%,财务费用率上升0.3个pp,给业绩增长带来一定压力,预计增发成功后会出现大幅好转;公司2011年末收购旅游集团持有的震元制药7.77%及震元连锁8.56%的股权,少数股东损益下降55%。公司预告2012年上半年净利润2372~3162万元,同比增长50~100%。

　　震元制药继续保持快速增长势头。由于春节因素的影响,我们预计1季度震元制药收入同比基本持平,但净利润同比增长50%,超过700万元。震元制药在收入基本持平的情况下利润快速增长的主要原因在于产品结构的调整,公司逐渐淡出普药的销售,加大高毛利品种的销售力度,销售人员也相应进行结构调整。

　　目前工业这块销售人员超过100人,未来将继续加大自主销售的比例。我们判断今年震元制药将顺利完成激励基金3000万元净利润的业绩考核要求(年度业绩激励基金作为管理费用计入下一年的成本,于税前列支)。

　　区域医药龙头,维持"审慎推荐-A"的投资评级。我们认为,增发项目能够提高公司工、商业的盈利水平和竞争能力,改善财务状况;震元制药是公司的主要工业载体,激励基金的业绩考核标准较高,而且硫酸奈替米星原料药再次通过

　　九州通:经营逐步好转 看好新兴业务

　　九州通 600998 医药生物

　　研究机构：招商证券 分析师：李珊珊，徐列海 撰写日期：2012-04-30

　　公司公布2011年年报和2012年1季报:2011年收入、净利润分别同比增长17%和4%,实现EPS0.26元;由于出售北京伟地安达物业获得近1亿收益,扣非后净利润同比下降23.6%,毛利率下滑和财务费用增加是业绩低于预期的主要原因。2012年Q1收入、净利润分别同比增长24%和15%,经营开始好转。公司成本控制能力优秀,短期经营遇到一定压力,公司目前正利用自身渠道优势进军电子商务、健康产品和医疗服务等新兴领域,围绕主业进行多元化发展,我们看好公司未来成长,预计公司2012~2014年实现EPS0.29元、0.35元、0.43元,分别同比增长11%、19%和23%,当前股价对应PE分别为42倍、35倍、29倍,维持"审慎推荐-A"的投资评级。

　　国药股份一季报点评:收入增长符合预期,最坏时候已经过去

　　国药股份 600511 医药生物

　　研究机构：中信证券(600030,股吧)分析师：李朝 撰写日期：2012-04-27

　　收入增长符合预期,净利润恢复增长。公司一季度实现营业收入20.23亿元,同比增25%,营业利润7735万元,同比减少1.87%,实现归属上市公司股东净利润6961万元,同比增长13%。

　　毛利率继续维持低位,但最坏的时间或已过去,营业外收入拉动净利润增长。公司一季度综合毛利率6.57%,同比下降1.6个百分点,但较去年四季度最差时提升了4个百分点。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.6g%、1.13%和0.25%,期间费用率同比减少0.36%,环比减少1.5%。

　　一季度有营业外收入1442万元,主要为碘补贴收入,拉动净利润增长。

　　去年毛利率下滑缘于总代理品种降价。公司2011年调拨收入约30个亿,其中辉瑞的大扶康和日本住友的美平都是公司的全国独家总代的品种,负责全国的调拨,合计收入超过10亿元。这两个品种在2011年3月28日被发改委降价,直接导致毛利率从10%左右下降至4%左右,成为综合毛利率下降的重要原因。公司既往拥有的独家代理品种优势成为了公司抗降价风险能力较差的劣势。

　　预计未来风险将减弱。公司深刻认识到品种结构高度集中所存在的风险,从去年开始积极调整盈利结构,以适应药品销售渠道扃平化的大趋势:

　　(1)扩大品种源头,减少独家代理品种的收入比例;

　　(2)深耕北京市场,加大纯销力度,减少调拨收入的比例;

　　(3)加快麻药分销的扩张。公司其他独家代理产品没有单品收入超过2亿元的,其他非独家代理产品则有更强的能力向上游转嫁降价压力,产品降价风险已经得到释放,未来风险减少。

　　此外,公司逐步调整对销售的考核和激励制度,由以前的追求收入规模考核转变为更加重视利润的考核方式,能更好地激励公司调整产品结构,增强盈利能力。

　　风险因素:抗生素业务受政策影响超预期风险;产品降价经营风险。

　　盈利预测、估值及投资评级。我们维持公司2012-2014年EPS为0.68/0.82/0.98元的盈利预测。考虑到公司作为地区商业龙头受益于流通行业集中度提高及医药工业的发展前景,按2012年25倍PE估值,目标价16.90元,维持公司"买入"评级。

　　南京医药:药事服务领先 并购价值不容忽视

　　南京医药 600713 医药生物

　　研究机构：国海证券(000750,股吧)分析师：黄秋菡 撰写日期：2011-05-30

　　苏皖闽地区的区域龙头公司以纯销、快配、药事服务等三项业务为主,是江苏、安徽、福建三省医药流通市场最大的企业,其中,江苏以南京及周边、苏北区域为主,正在逐步向苏南地区渗透,苏南是整个江苏经济的核心,市场容量巨大,是公司未来主要争取的区域。

　　药事服务领先,前景看好公司在药事服务(原药房托管)业务中具备先发优势,目前托管的医院在300家左右,大多数为中小医院,与当地影响力较大的鼓楼医院、省医院、市一院等合作在接洽过程中。随着医改深入,公司与大型三甲医院的合作有望取得积极进展,药事服务的毛利率约8-10%,高于传统流通环节,一旦获得此类大客户,药事服务收入和利润将大幅提升,加上教学医院的示范效应,公司实现药事服务"量价齐升"完全可期,我们看好此项业务前景。

　　以南京同仁堂(600085,股吧)为核心加快整合中药资源公司工业规模只有2个亿,其中南京同仁堂贡献约1个亿销售,随着去年完成对南京同仁堂药业的股权梳理,开始对饮片厂整合,未来将以南京同仁堂为平台打造中药健康平台。

　　并购价值不容忽视,给予"增持"评级在流通行业整合加速的背景下,公司占据苏皖闽三省要地,年销售超过150亿,市值40亿左右,是理想的并购标的。即使不考虑并购预期,公司销售净利率仅0.06%,具有非常大改善空间,我们预计公司11/12年EPS分别为0.11/0.17元,考虑公司潜在的并购价值,给予公司"增持"的投资评级。

　　上海医药:短期利润下滑不改增长前景

　　上海医药 601607 医药生物

　　研究机构：天相投资 分析师：彭晓 撰写日期：2012-04-27

　　2012年一季度,公司实现营业收入166.58亿元,同比增长35.98%;营业利润8.11亿元,同比下降35.87%;归属母公司所有者净利润5.77亿元,同比下降34.85%;基本每股收益0.2144元。

　　报告期,公司营业收入实现快速增长,归属于母公司股东的净利润同比下降34.85%,主要是由于上年同期因广东天普不再纳入合并范围产生的一次性投资收益数额巨大,扣除该一次性投资收益影响公司归属母公司股东的净利润同比增长4.6%。公司综合毛利率为13.98%,同比下降2.13个百分点,一定程度上使公司利润增速放缓。期间费用率为9.74%,同比下降1.48个百分点。

　　商业业务快速增长,全国性商业网络已形成。报告期内,公司分销业务实现营业收入(合并抵销前)人民币144亿元,同比增长47%,其中上药科园信海医药有限公司(上年一季度未并表)实现营业收入人民币24.8亿元,同比增长30%。剔除上药科园并表影响后,公司分销业务实现营业收入人民币119.5亿元,同比增长22%。公司通过整合并购已基本完成全国网络的建设,并实现快速发展。未来将加快现有分销资源整合,寻找并抓住新的分销并购机会,同时公司将加快发展DTP、疫苗、高端耗材等附加值较高的新业务,抓紧落实在全国的医药物流布局规划和信息化建设步伐。

　　工业外延式并购扩张成未来发展重点。报告期内,公司工业制药业务实现营业收入人民币25.2亿元,同比增长4.5%,其中重点产品实现营业收入人民币14.1亿元,同比增长6.5%。

　　公司主要生产竞争较激烈的普药品种,工业方面发展面临较大竞争压力。2012年,公司将加快公司内部产品资源整合,加速重点产品增长,加快工业并购项目落实。2012年2月,公司收购了常州康丽制药,进军特色原料药业务。2011年上半年,该司实现销售收入6,293.34万元,实现净利润1,725.74万元。另外,子公司中西三维收购了金和生物51%的股权。按照H股招股说明书披露,上海医药发行H股募集的约160亿元港币中约38%资金约60亿元港币将用于工业重大项目并购,工业方面的快速发展值得期待。

　　大股东增持,凸显信心。截至2012年3月30日,上海上实累计增持2,949万股公司A 股股份;上海上实的实际控制人上海实业(集团)有限公司通过其控股子公司上海实业贸易有限公司累计增持1,021万股公司H股股份;以上股份合计3,971万股,占首次增持时公司总股本的1.99%,占最新总股本的1.48%。按当前股价计算,市值超过4亿元人民币。

　　盈利预测与投资评级。暂不考虑公司后续并购对业绩的影响,预计公司2012-2013年的每股收益分别为0.82元、0.89元,按2012年4月26日收盘价11.43元计算,对应动态市盈率分别为14倍、13倍,估值较低。若公司并购进程顺利,业绩有超预期可能,维持"买入"的投资评级。

　　风险提示。工业业务毛利率继续下降的风险;工业并购整合进程不达预期的风险。　

　　海正药业:与辉瑞合资签订正式协议 国内制剂迈入新阶段

　　海正药业 600267 医药生物

　　研究机构：申银万国证券 分析师：罗鶄 撰写日期：2012-05-22

　　事件:公司发布公告,与辉瑞正式签订合资协议,商务部审核通过后投入运营。

　　合资协议正式签订,海正控股!5月18日,海正及海正杭州公司与辉瑞卢森堡公司在上海正式签订合资协议,总投资2.95亿美金,注册资本2.5亿美金。

　　海正及海正杭州公司分别以现金及实物资产出资,持有合资公司4%、46%权益,辉瑞卢森堡以现金1.225亿美金,持有49%权益,海正在合资公司中处于控股地位。合资公司正式投入运营前尚需商务部审核,海正杭州投资所用实物资产涉及10年非公开增发募投项目,变更募投项目用途需股东大会审批。

　　双方注入已上市品种,合资公司发展起点高。未来,合资公司将拥有独立的销售、生产、研发体系,成立之初,海正与辉瑞双方将注入数量不等的已上市品种,原营销人员通过考核进入合资公司,新公司营销体系相对成熟。从富阳基地产能认证进度判断,海正杭州出资所用实物资产很可能涉及75亿片口服固体制剂及1500万支抗肿瘤注射剂生产线项目,生产设施建设标准高。由于合资公司发展起点高,投入运营后预计将很快产生效益,中长期来看,合资公司将被打造成中国的"山德士",开拓国内外品牌仿制药市场。

　　12年受制产能,13年具爆发性。海正注重厚积薄发:1)长期坚持研发投入,发酵技术世界领先,产品线非常丰富,多个重磅产品在研;2)富阳高标准产能建设,投入在当下,收获在未来;3)与辉瑞合资,学习跨国巨头研发、生产、销售模式;4)开拓生物药与创新药板块,生物药产品梯队化,第一个产品安柏诺今明年将获批,创新药HS-25等进入临床。海正业绩增长具备爆发性:1)跨国药企生产转移周期长,要求高,一旦确立合作关系,订单量大,盈利水平高;2)辉瑞合资将唤醒海正众多沉睡的好品种,海正制剂业务将上一个台阶;3)安柏诺三个临床适应症上市(风湿性关节炎、强直等),产品盈利性极强。12年海正整体受制于产能,原来预计二季度恢复供货的肿瘤药原料药将推迟到四季度,维持12-14年每股收益预测至1.11、1.45、1.88元,同比增长15%、30%、30%,对应预测市盈率23、17、13倍,海正厚积薄发,多项业务进入爆发前夜,维持买入评级。